国联证券　紫金矿业：多种金属资源拓展的发展模式

　　概况：

　　公司是以黄金为主导产业，包括多种有色金属矿产资源勘察、采选、冶炼及矿产品销售的大型矿业集团，目前主要产品包括标准金锭、金精矿、阴极铜、铜精矿、锌锭、锌精矿等产品。按照2007年黄金产量排名，公司不仅是国内最大的矿产金生产企业，在世界主要矿产金公司中也位居第10位，紫金山金矿是国内目前唯一的世界级金矿，单体矿山储量规模、采选规模及黄金产量均据国内第一随着公司矿产资源的拓展和开发，目前公司拥有的矿产资源分布在国内二十多个省区和海外8个国家，除国内最大的黄金储备外还拥有铜、锌、铁、煤、镍、钨、锡等多种矿产资源，是国内控制金属矿产资源最多的企业之一，目前所属子公司阿舍勒铜业已成为国内第5大铜精矿生产商。

　　公司前身为上杭县矿产公司，经改制增资后于2000年8月设立福建紫金矿业股份有限公司，并于2003年12月在港交所首次发行并上市40054.40万股H股(面值为0.1元/股)。本次发行前，公司总股本13,141,309,100股，本次发行14亿股，占发行后总股本9.63%。公司控股股东为闽西兴杭国有资产投资经营有限公司，发行前持股占比32.04%，2007年度，公司黄金产量为52.29吨，其中矿产金24.83吨，矿产金占全国黄金企业矿产金总量的10.50%；产铜4.91万吨，产锌15.92万吨；实现销售收入1,504,712.74万元，实现利润总额442,851.86万元，归属于母公司所有者的净利润254,832.25万元。截至2007年12月31日，公司总资产1,679,916.09万元，归属于母公司所有者权益533,702.74万元。　

　　投资要点：

　　1、 规模优势近年来，黄金为主导，多种金属资源拓展的发展模式公司规模迅速扩大，2007年、2006年主营业务同比增长分别为39.61%、251.21%

　　公司是国内最大的矿产金生产企业，黄金产量随着收购及洛阳紫金的投产持续攀升。2007年黄金生产量世界排名居于第10位。公司凭借强大的采矿、选矿和冶炼能力，在黄金生产领域具备了明显的规模优势。公司核心企业紫金山金矿2005--2007年矿产金产量分别达到11.49吨、13.50吨和15.89吨，是国内最大规模的单体矿山，也位列世界级超大型金矿。

　　除黄金生产外，公司近年来在铜、锌金属领域获得了明显进展。2007年、2006年阴级铜销售收入同比增长分别为20.20%、811.19%；2007年锌锭销售收入同比增长180.46%。截至2007年末，阴级铜在公司销售收入和主营业务中占比分别为2.75%和5.32%

　　2、 资源储备优势作为以黄金为主导的多金属矿产公司，矿产资源储备是公司持续发展的关键。公司拥有的矿产资源遍布福建、新疆、青海、贵州、吉林、西藏、内蒙、安徽以及四川等20个省(区)，并成功跨出国门，参股加拿大矿业企业Pinnacle Mines Ltd.、英国矿业企业Ridge Mining P.L.C.，分别成为其第一大股东。截至2007年末，公司还拥有探矿权165个，采矿权32个，总面积达5128.38平方公里。

　　公司自H股上市以来，充分利用金价走强和H股发行后的资金优势，大规模收购黄金矿产资源，截至2007年公司拥有黄金储量638.19吨(含伴生金)

　　此外，公司有选择的收购了铜、锌、铁等优质矿产资源，为打造国际一流矿业公司进行战略储备，先后收购或参股了青海德尔尼铜矿、西藏玉龙铜矿、黑龙江多宝山铜矿、新疆蒙库铁矿等，各品种矿产资源增长迅速。

　　3、 技术领先优势公司是国家火炬计划重点高新技术企业，拥有100多项专有技术，一直以来凭借其领先的技术优势，在矿产资源开拓和生产成本控制上具备极强的核心竞争力。正是"低品位氧化金矿选矿方法"专利技术的成功运用开启了公司的高速发展，公司创造的低品位、高回收率、低成本的成熟工艺技术，使紫金山金矿大量的低品位资源得以经济的开发利用。公司在低品位氧化金矿、低品位铜矿、微细浸染难处理金矿等选冶技术方面的突破，为公司未来控制和开发相关低品位、难处理矿山储备了可靠技术。正是由于技术优势，使公司能有效控制综合成本。根据国家发改委工业司《2006年黄金行业发展综述》所披露，国内矿山的综合成本平均在380美元/盎司以上，与国际成本综合成本337美元/盎司尚有差距，而公司同期综合成本仅290美元/盎司。

　　风险分析：

　　1、 主要产品价格波动风险公司目前主要产品为黄金产品(矿产金、冶炼金及金精矿)、铜产品(阴极铜、铜精矿)、锌产品(锌锭及锌精矿)。2007年上述三类产品在销售收入和销售利润中占比分别达93.57%、93.55%。如果金、铜、锌价格出现波动，将对公司经营业绩造成冲击。

　　2、 矿产勘察不确定风险矿产资源的不断增加是保障公司持续发展的基础，公司一直在寻找和勘察新的矿产资源。但资源勘察需要较长的时间周期和巨大投入，而且由于地质勘察工作具有不确定性，存在勘察后不能投入经济开采的可能。

　　3、 海外收购风险公司目前在海外8个国家拥有矿产资源，公司的发展目标是成为国际一流的矿产公司，今后将在更多的业务层面展开国际化经营，这对公司在国际化管理和经营提出了更高的要求，且由于矿产资源的特殊性，公司不仅要面对复杂的国际经营环境，还有应对政治、经济风险的可能。

　　估值及投资建议：建议申购我们预计公司2008-2010年的每股收益分别为0.27元、0.34元和0.40元。

　　参照A股市场及港股市场的黄金生产公司的08年35倍PE、09年25倍PE的行业平均水平，综合考虑公司的行业龙头地位、丰富的资源储备以及持续的成长性，可以按照2008年40倍市盈率、2009年35倍市盈率进行定价，相当于合理价格为10.80-11.9元。

　　本新股发行价格以及发行流程日期等均以上市公司和交易所公告为准，报告内容和意见仅供参考，不作为投资依据。