8月15日，澄星股份(600078.SH)发布公告称，由于自2008年9月9日至10月13日连续20个交易日的收盘价格低于当期转股价格的70%(即7.39元/股)，根据《公司公开发行可转换公司债券(简称：澄星转债；代码：110078)募集说明书》的约定，澄星转债的回售条款生效。

　　这并非首例。7月10日，恒源转债选择了向下大幅修正转股价，由50.88元修正为30.09元。此前唐钢转债也触发了回售条款，在是次“唐钢转债”回售申报期内，“唐钢转债”合计回售12 张。

　　不过澄星转债却有其特殊性。由于澄星股份前五大股东几乎都持有澄星转债，这将导致他们不得不在股东大会上选择回避，而中小股东一般而言是反对转股价格向下修正的。这将导致该决议可能不会获得通过，澄星股份面临需要全部回购约3亿元可转债的风险。

　　此外，有分析师指出，澄星转债条款在设计中存在问题，可能引发澄星股份无限的回售压力。不过，澄星股份一高管表示，不会存在上述风险。

　　10月15日，澄星转债收于108.564元，略高于回售价格105元。如果澄星转债价格跌破105元，澄星股份同样会面临回购压力。

　　浮亏最大37%

　　澄星股份于2007 年5 月10 日向社会公开发行可转换公司债券44000 万元。债券存续期5 年，票面利率第一至第五年依次为1.40%、1.70%、2.00%、2.30%、2.70%。

　　在是次发行中，原股东配售266693手，占发行量的60.61%，其中澄星股份第一大股东澄星集团配售了106718手，江苏红柳床单集团公司66317手，江苏澄江镇投资有限公司31943手，上海科技投资股份有限公司3050手。

　　2007年11月12日，澄星转债开始转股。截至2008 年6 月30 日，有113797000 元可转换公司债券转成澄星股份股票1076万股。从2008年6月18日起，澄星转债初始转股价格由原来的10.58元/股调整为10.56元/股。

　　就今年的数据看，澄星股份在3月6日达到其今年以来的最高价格16.4元，如果此时投资者选择10.58元的转股权，那么每股有最多5.82元/股的套利空间。不过，澄星股份其后股价一路走低，并在4月30日达到前两个季度的最低价格8.92元，此时，债券持有人一般不会选择10.56元的转股权。

　　截至9月30日，总共有12320.8万元澄星转债转成澄星股份11646859股，尚有31679.2万元澄星转债未转股。也就是说，在第三季度债券持有人转股约90万股。

　　在7月22日，澄星股份走出了当季的最高价位15.16元，不过，从7月6日开始，澄星股份一直下挫，8月8日，澄星股份跌破10.56元的转股价，此后一蹶不振。10月15日，更是达到今年以来的新低4.87元。假设上述投资者在转股后并未出售，每股的浮亏幅度高达约37%。

　　从澄星股份的中报看，可转债的前10大持有人分别为华夏成长债券投资基金、国际金融—渣打基金、兴业可转债混合型证券投资基金，以及中国人寿、中英人寿、全国社保基金六零三组合等三个险资。

　　上述澄星股份高管介绍，澄星集团等几大股东已经抛售所持可转债，不过究竟还有没有、以及还有多少并不清楚。

　　公司或临回售压力

　　股价下跌带来的直接后果就是触发回售条款。

　　根据澄星股份条款规定，在可转债转股有效期内，若股票价格在连续20个交易日的收盘价低于当期转股价的70%时，可转债持有人有权将其持有的全部或者部分可转债以每张105元的价格回售给澄星股份。

　　也就是说，以修改后的转股价10.56元计算，当澄星股份连续20个交易日低于7.39元，则触发回售条款。从9月10日到10月14日，澄星股份已是连续20个交易日的收盘价低于7.39元。

　　一般而言，债券发行人并不希望将所融资金再拿出来，因此，上市公司更倾向于修正转股价使得回售条件得到破坏，甚至还有公司可能通过抬高股价来破坏回售条件。

　　早在9月26日，就有分析师质疑，澄星股份为什么没有及早启动转股价格的向下修正程序。直到10月11日，也就是在澄星股份股价连续17个交易日低于7.39元时，澄星股份才召开董事会议，通过转股价格向下修正的决议。

　　“几个股东当时一直在犹豫，究竟是购回还是修改转股价格，因此一直拖到最后几天才开董事会。”前述澄星高管说。

　　由于澄星股份的前几大股东都大量持有澄星转债，在此次表决中需要回避，因此，本次表决就成为中小股东的博弈。一位不愿意透露姓名的分析师分析，一般中小股东是反对转股价向下修正的，原因很简单，转股价越低，可转债换取的股票就更多，从而摊薄利润的程度就越大。

　　该高管也承认，由于本身行情不好，可能会有很多小股东会投反对票。另外，澄星股份相关人员并没有和中小股东就此进行沟通。

　　如果该决议没有获得通过，澄星股份可能面临极端情况。

　　截至2008年9月30日，澄星转债已有123208000元转成股票，尚有316792000元的澄星转债未转股，占“澄星转债”发行总量的72.00%。在极端情况下，澄星股份需要支付约3亿元。

　　这将给澄星股份带来财务压力，其中报显示，其账上有9.31元的货币资金，不过，其短期借款多达16.3亿元，一年内到期的非流动负债1.24亿元，应付票据也高达4.82亿元。

　　此外，国信证券一位分析师在报告中指出，澄星转债条款漏洞导致回售压力巨大，发行人可能被迫向下修正转股价。具体而言，由于澄星转债在发行时并未规定“任一计息年度可转债持有人在回售条件首次满足后可以进行回售，但若首次不实施回售的，则该计息年度不应再行使回售权。”因此，回售条款被触发后，在转债的剩余存续期内都会受到巨大的回售压力。

　　上述高管说，可转债持有人一年只有一次回售权利，这个是约定俗成的，可能是因为疏忽，而没有把该条款写在相关文件上。不过，该高管称，肯定不会出现上述报告中所说的风险。