我们认为公司存在趋势向上的投资机会，在行业底部给予增持评级，预计09中期、09、10、11年EPS分别为-0.04、0.09、0.28和0.31元。目前公司股价9.26元，对应09和10年的P/E为103和33，近期股价的活跃在一定程度上反映了大众对基本面好转的预期，但仍存在趋势性投资机会。目前公司PB仅为2.4倍，低于沪深300(3.7倍)，申万纯碱行业(3.1倍)。

　　公司主业集中，纯碱和氯化铵占收入的99%，将受益于纯碱下游房地产的活跃和自身业绩对纯碱价格和氯化铵价格的高弹性。根据我们对联碱法工艺的了解，可推断公司当前双吨产品成本在1350元左右，毛利不会超过10%，目前公司基本盈亏平衡，预计上半年公司EPS为-0.04元。

　　纯碱的主要下游是平板玻璃，而平板玻璃有一半以上用于房地产，事实上，纯碱有大约70%的需求与房地产密切相关，因此，房地产的复苏是纯碱行业所期待的第一缕阳光，6月的商品房新开工面积和房地产实际完成投资额表明房地产景气度较高。尽管从下游到纯碱的景气传递需要5-6个月，但我们判定，纯碱价格将于四季度反弹属于大概率事件。

　　通过对四家纯碱龙头进行理论弹性测试，我们发现弹性的依次排序为：双环科技>山东海化>>青岛碱业>三友化工，公司不仅对纯碱价格有高弹性，同时还对氯化铵价格也有高弹性，我们认为联碱产品含税价为2000-2200元(纯碱1300-1400元，氯化铵700-800元)时公司达到正常盈利水平，对应的EPS为0.36-0.62元。

　　投资案件

　　投资评级与估值

　　我们认为公司存在趋势向上的投资机会，在行业底部给予增持评级，预计09中期、09、10、11年EPS分别为-0.04、0.09、0.28和0.31元。目前公司股价9.26元，对应09和10年的P/E为103和33，股价在一定程度上反映了大众对基本面好转的预期，但仍存在趋势性投资机会。

　　关键假设点

　　1.09﹑10和11年的纯碱和氯化铵的合并销量分别为170﹑200和200万吨；2.09﹑10和11年的双吨产品的含税销售价格分别为1800﹑2000﹑2100；3.09﹑10和11年双吨产品的生产成本分别为1338﹑1404和1479。

　　有别于大众的认识

　　市场对纯碱价格的上升已有预期，但在时点方面存在分歧，我们认为纯碱价格最有可能于四季度反弹，而双环科技是纯碱龙头中业绩对价格最敏感的公司，另一方面，氯化铵的现阶段的低价也为双环业绩的快速提升创造了条件。

　　股价表现的催化剂

　　市场对纯碱价格将在房地产的拉动下获得支撑并走强的一致预期是最有效的催化剂。

　　核心假设风险

　　风险来自两点：房地产的火爆行情过快夭折，中小碱厂的盲目竞争压制了价格的上升空间。